株価の下値めどとシナリオ 米国の8週間程度の活動自粛を織り込む金融市場：KAMIYAMA Reports（1/2 ページ）

仮に、5月10日ごろまで事実上の外出禁止を含む自粛ムードが続いた後、全米でウイルス収束の兆しが見え、2020年7−9月期に主要都市で経済活動が正常化に向かうのであれば、現在の日米株価指数の水準は、今後8週間は中止または延期のシナリオと整合的だと考える。

[神山直樹，日興アセットマネジメント]

　3月23日時点、日米の金融市場は米国の8週間程度の活動自粛後の回復を想定している、と筆者は考えている。米疾病対策センター（CDC）が3月15日、新型コロナウイルス感染拡大防止のために、スポーツを含めた「大規模行事や集会」を、今後8週間は中止または延期するよう勧告した（3月16日付AFP）。

　仮に、5月10日ごろまで事実上の外出禁止を含む自粛ムードが続いた後、全米でウイルス収束の兆しが見え、2020年7−9月期に主要都市で経済活動が正常化に向かうのであれば、現在の日米株価指数の水準はこのシナリオと整合的だと考える。

　見方を変えると、8週間程度の活動自粛は、リーマン・ショック時の半分程度の経済悪化（米国は2四半期程度のマイナス成長）と考えられるので、株価指数の下落率もリーマン・ショック時の半分程度と想定ができそうだ。仮にそうであれば、現時点で、「リーマン・ショック時と同じ想定」で株価の下値めどを考察することは行き過ぎだろう。ただし、ウイルスの収束時期を予測することは難しいため、8週間で収束の兆しがなければ、さらに下値不安が高まる恐れは残る。

株価指数の推移比較

　コロナ・ショックのスタートを2019年12月末（S&P 500で3,230.78、直前高値）、2007年10月末から2009年2月末までをリーマンショック時の下落期間として株価の下値めどを考えてみる。リーマン・ショックと同じ下落率（16カ月間で▲53％、月末ベース）になると想定すれば、8週間ではなく今夏まで収束しないと考えられる。

　株価指数でみると、3月20日のS&P500（2,304.92）は2019年12月末から▲29％と、リーマン・ショックの下落率の半分程度で、リーマン・ショック並みならここから▲33％の1,533程度が下値めどとなる。

予想PBRでみると、S&P500はここから▲35％*、予想PERでみると、ここから▲43％程度**がありうる。

　ただし、予想PERを想定する場合、予想EPSと株価の動きに時間差が生じるので、注意しておく必要がある。

• * 3月20日時点の2.5倍 ⇒ 2009年2月末時点の1.6倍に低下した場合
• ** 2007年10月末から2009年2月末の間に、予想EPSが▲34％、予想がPER▲28％になったことを当てはめ、3月20日時点から、予想EPSが▲34％（現状高止まりしているので低下率が高い）、予想PERが▲14％になった場合　

注）数値はすべてS&P500

　新型コロナウイルスの収束時期は予想できないが、金融市場は、現時点においてCDCが示した8週間の非常事態を収束のめどとして織り込み、世界的に2四半期程度のマイナス成長となった後、経済が正常化に向かう想定をしているようだ。逆にいうと、現時点でリーマン・ショック並みにマイナス成長が1年以上続く景気後退の想定は、CDCを参照する限り悲観的過ぎる。仮に前述の想定が正しいとすれば、現在の株価水準が下値めど、ということになる。

　もちろんこの背景には、十分な金融・財政政策の実施が想定されている。ウイルスが収束するまでは、収束への期待感が市場心理を揺さぶるだろうが、主要中央銀行が最近発動した金融政策は、リーマン・ショック時以上に充実した内容で、一定の効果が期待できる。財政政策については、財政の支出規模と出動するタイミングが重要だ。

　日米をはじめ主要国の緊急対応（所得補填など）は迅速、かつ十分な内容が期待できるが、例えば日本のように、景気の落ち込みから回復するための補正予算等について、与野党の攻防で審議が遅れることも予想される。しかし、適切な財政政策が示されるのであれば、一時的に多少の下落があったとしても（株価指数は数日で10％程度すぐ動いてしまうが）、収束シナリオが変わらなければ、下値模索は短期間に終わるだろう。